Нефтяной рубль
Всегда ли теперь курс рубля будет зависеть от нефти?
В период с 2001 и до 2014 мы привыкли к относительной стабильности курса рубля. За почти 14 лет курс находился в диапазоне 25–35 рублей за доллар, а изменения в 1 рубль воспринималось как больше событие.
События конца 2014 года в очередной раз подтвердили, что привычка плохой критерий для прогнозов. Обвал на сырьевых рынках вывел рубль и российскую экономику в новую реальность. Справедливости ради стоит отметить, что падение цен на сырьевые товары не было предсказано ни одним из крупных банков или международной организацией.
В новой реальности курс рубля жестко связан с ценой на нефть, изменение цены которой на $1 приводит к изменению курса рубля примерно на 58 копеек.
Так что изменилось?
За точку отсчета можно взять 2013 год. В тот момент казалось, что экономическая ситуация в России стабильна. Доходы бюджеты были велики, государство позволяло себе проекты, требующие больших финансовых вложений — крупнейшим из них стала Зимняя Олимпиада 2014 в Сочи.
Синхронный обвал цен на энергоносители привел к снижению энергетического экспорта на $54,9 млрд. в квартал. Снизился на $16,5 млрд. в квартал и неэнергетический экспорт, состоящий преимущественно также из экспорта сырья и продукции первых переделов (удобрения, с/х продукция).
Потеря $71,4 млрд. в квартал эквивалентна потере $286 млрд. в год — огромный удар для любой экономики. Смогла ли Россия адаптироваться?
Импорт упал на $47,5 млрд.,
Россияне стали почти на $10 млрд. в квартал меньше тратить на импорт услуг (снижение выездного туризма), также сократились в сумме на $15,7 млрд. в квартал доходы нерезидентов в России и переводы трудовых мигрантов из России.
В результате счет текущих операций изменился всего на $3 млрд. причем в положительную сторону. Таким образом, система нашла новую точку равновесия — перебалансировка статей торгового баланса не привела к изменению счёта текущих операций.
Динамика счёта текущих операций, оттока капитала и их разницы
Зачем нам Центральный Банк, если все решает рынок?
Возможно сейчас уже забылось, что до 10 ноября 2014 года ЦБ России имел правило, которое фактически обязывало его продавать $350 млн. на каждые 5 копеек снижения курса рубля. Фактически до достижения курсом равновесных значений в конце 2014 года ЦБ должен был бы потратить почти $280 млрд. из резервов.
В значительной степени это правило и давало эффект стабильности курса, а его отмена привела к колоссальному росту волатильности на рынке.
Помимо текущих операций на валютный рынок оказывают важное влияние и операции с капиталом, разделяемые на: вывод средств из России, инвестиции в российские активы, получение/погашение кредитов и изменение резервов ЦБ.
В существующей статистики ЦБ первые три позиции смешаны и отражаются как отток/приток капитала.
Квартальный отток капитала в $76 млрд. в 4 кв. 2014 года был беспрецедентен для России. Анализ составляющих данного оттока заслуживает отдельной статьи.
Экспертно можно сказать, что в 4 квартале 2014 года из России ушла значительная доля иностранного спекулятивного капитала, а также были погашены валютные кредиты, которые не смогли рефинансировать российские компании и банки из-за введенных США и ЕС ограничений.
Напомним и весьма обоснованный слух, что черный вторник 16-го декабря 2014 года был связан с покупкой Роснефтью валюты для погашения своих обязательств.
Таким образом, несмотря на быстрое формирование рыночного курса сбалансировавшего текущие операции, ЦБ был вынужден использовать резеры для покрытия резкого оттока капитала.
В последующие месяцы ЦБ принял программу по рефинансированию банков под залог портфелей валютных кредитов, а остатки иностранного спекулятивного капитал на российском рынке в 2015 году стали незначительны. В результате отток в 2015 году резко сократился. В 3 кв. 2015 года наблюдался даже приток капитала в размере $3,4 млрд.
Также к факторам повлиявшим на снижение оттока стала борьба с неуплатой налогов и связанным с этим незаконным выводом средств из России.
Финансисты часто говорят, что убытки забываются за пару лет и жадность берет свое — инвесторы снова начинают покупать рискованные активы ради большего дохода. В постоянно ускоряющемся мире люди склонны увидеть устойчивую тенденцию еще быстрее.
Сохранение макроэкономической стабильности в тяжелых условиях и относительно низкие значения внешнего долга неизбежно привлекут значительные западные инвестиции, как только политические ограничения будут сняты.
Выводы – наше экспертное мнение – отток капитала будет значительно ниже значений до 2014 года и, очень вероятно, в отдельные периоды будет сменятся притоком. Решающее значения для формирования курса рубля будет иметь баланс счета текущих операций.
Счёт текущих операций демонстрирует движение денежных средств при торговле товарами и услугами России с внешним миром. Он состоит из торгового баланса, отражающим экспорт и импорт товаров, баланса услуг, состоящим, главным образом, из расходов на туристические поездки, оплаты труда (доходы мигрантов, пересылаемые на родину), инвестиционных доходов (от вложений за рубежом, скорректированных на доход нерезидентов в России), а также ренты и вторичных доходов.
Всегда ли теперь курс рубля будет зависеть от нефти?
В заключение осталось только ответить на заданный в самом начале статьи вопрос. Синхронное изменение цен на энергоносители будет главным фактором, влияющим на счет текущих операций, из-за доминирования энергоносителей в общем объеме экспорта (60-70%).
Расхождение тренда цены на нефть с другими сырьевыми не энергетическими товарами может позволит снизить корреляцию между курсом и стоимостью нефти, однако пока только 15% экспорта из России приходится на продукцию высоких переделов, курс будет сильно зависеть от сырьевых циклов.
Рыночные капитальные операции в среднесрочной перспективе, по нашему мнению, не смогут сильно влиять на связь нефть-рубль. Единственными значимыми факторами капитальных операций будут целевое наращивание резервов ЦБ и новое бюджетное правило сформулированное Минфином – формирование резервов за счет валютных доходов при цене на нефть выше 50$.
В обоих случаях можно прогнозировать значительные объемы операций на валютном рынке правительства и ЦБ при достижении курсом значений ниже 60 рублей за доллар, и ограничения дальнейшего укрепления рубля даже при продолжении роста цен на энергоносители. В этот момент курс рубля перестанет быть связан с дорожающей нефтью…